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      • 研究 | 熊貓乳品:乳品貿易縮水近3億元 煉乳開倒車跨界植物飲料大虧

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          《金證研》滬深資本組 羅九/研究員 映蔚 洪力/編審

          溫州的乳制品業底蘊深厚,有著廣泛的乳品經濟積淀,“一鳴奶吧”、“均瑤乳業”等品牌都發家于此地,熊貓乳品集團股份有限公司(以下簡稱“熊貓乳品”)便坐落于浙江省沿海最南端、素有浙江“南大門”之稱的蒼南縣。而自詡“國內煉乳領域的領軍企業”的熊貓乳品,此番上市能否乘風破浪?

          而近幾年,熊貓乳品營收增速放緩,2019年凈利潤陷入負增長。在這背后,熊貓乳品曾歷經“改弦易轍”,昔日第一大業務如今營收縮水近3億元,變“輔助業務”。值得注意的是,其目前主要產品煉乳行業或面臨市場規模狹小僅30億元的“窘境”?!把┥霞铀钡氖?,其近兩年新推產品市場份額已由國際品牌盤踞,其未來如何開拓市場?不僅如此,熊貓乳品與“零人”供應商交易上千萬元,其采購數據真實性或遭“拷問”。

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          凈利潤負增長,毛利率變動趨勢異于同行

          近年來,熊貓乳品營收增速放緩,凈利潤出現負增長。

          據同花順(300033,股吧)iFinD數據,2012-2019年以及2020年上半年,熊貓乳品營業收入分別為5.74億元、4.26億元、3.82億元、3.66億元、4.09億元、5.34億元、6.02億元、6.04億元、2.36億元,2013-2019年分別同比增長-25.79%、-10.2%、-4.25%、11.63%、30.68%、12.67%、0.35%。

          2012-2019年以及2020年上半年,熊貓乳品凈利潤分別為-57.44萬元、578.54萬元、1,321.44萬元、7,432.02萬元、8,539.98萬元、8,796.08萬元、9,648.34萬元、6,764.54萬元、1,088.24萬元,2013-2019年分別同比增長1,107.24%、128.41%、462.42%、14.91%、3%、9.69%、-29.89%。

          除此以外,熊貓乳品凈資產收益率坐“過山車”。

          據同花順iFinD數據,2012-2019年,熊貓乳品加權平均凈資產收益率分別為-0.34%、7.73%、23.83%、65.95%、46.4%、22.85%、21.74%、14.22%。

          而近年來,熊貓乳品毛利率變動趨勢異于同行。

          據熊貓乳品2020年8月24日簽署的招股書(以下簡稱“招股書”),2017-2019年,熊貓乳品濃縮乳制品業務毛利率分別為40.54%、40%、36.04%。

          據招股書,熊貓乳品選取廣東燕塘乳業(002732,股吧)股份有限公司(以下簡稱“燕塘乳業”)綜合毛利率、上海妙可藍多(600882,股吧)食品科技股份有限公司(以下簡稱“妙可藍多”)奶酪毛利率,與其濃縮乳制品業務毛利率進行比較分析。

          2017-2019年,燕塘乳業綜合毛利率分別為35.54%、31.85%、35.19%;妙可藍多奶酪毛利率分別為34.44%、34.7%、41.28%,上述兩家同行業可比公司毛利率均值為34.99%、33.28%、38.24%。

          顯然,熊貓乳品毛利率變動趨勢異于同行。

          在業績表現“不給力”背后,熊貓乳品經營策略曾發生重大變化,而其目前則面臨產品結構單一、市場規模狹小等困境。

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          昔日第一大業務乳品貿易營收縮水近3億元,公司經營策略大調整

          歷史上,乳品貿易曾是熊貓乳品第一大業務,其營收占主營業務收入比重超七成。

          據招股書,報告期內,即2017-2019年,熊貓乳品主營業務為濃縮乳制品的研發、生產和銷售,以及乳品貿易。其中,乳品貿易業務主要為新西蘭恒天然進口奶粉的采購和銷售。

          2017-2019年,熊貓乳品的乳品貿易業務收入分別為1.58億元、1.42億元、1.6億元,占主營業務收入比重分別為29.69%、23.64%、26.61%。

          而據熊貓乳品2015年5月19日簽署的公開轉讓說明書(以下簡稱“公開轉讓說明書”),2012-2013年以及2014年1-10月,熊貓乳品的乳品貿易收入分別為4.38億元、2.56億元、1.64億元,占主營業務收入比重分別為76.56%、60.23%、48.94%。

          不難看出,乳品貿易曾是熊貓乳品第一大業務,而到了2018年,乳品貿易的營業收入降至1.42億元,相比2012年的4.38億元營業收入,縮水了2.97億元。

          作為熊貓乳品昔日的第一大業務,乳品貿易毛利率常年處于低位。

          據公開轉讓說明書,2012-2013年以及2014年1-10月,熊貓乳品的乳品貿易毛利率分別為2.85%、3.89%、-1.67%。

          據熊貓乳品2018年11月12日簽署的招股書(以下簡稱“2018年招股書”)及招股書,2015-2019年,熊貓乳品的乳品貿易毛利率分別為9.13%、10.18%、6.9%、11.52%、10.23%。

          據公開轉讓說明書,2010年至2012年熊貓乳品經營戰略以乳品貿易為主,生產濃縮乳制品為輔,熊貓乳業經營業績不好,基本處于盈虧平衡狀態。2012年6月后,熊貓乳品經營策略變為以自產乳品加工為主,同時,為保持原料進口渠道的穩定性,適當保留乳品貿易。

          毛利率低,利潤空間小,乳品貿易業務由第一大業務,淪為輔助業務,目前熊貓乳品的主營業務最主要收入來源為濃縮乳制品。2017-2019年,熊貓乳品濃縮乳制品收入占主營業務收入的比重分別為67.95%、75.15%、72.03%。

          而其第一大業務“移位”的另一面,熊貓乳品目前的主要產品煉乳,或面臨市場規模狹小的困境。

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          主要產品煉乳營收“開倒車”,市場規模僅30億元且增速放緩

          據招股書,熊貓乳品主營業務為濃縮乳制品的研發、生產和銷售,以及乳品貿易。

          2017-2019年,熊貓乳品濃縮乳制品收入分別為3.62億元、4.51億元、4.33億元,占主營業務收入比重分別為67.95%、75.15%、72.03%。

          目前,濃縮乳制品業務是熊貓乳品第一大業務,是熊貓乳品營業收入的最主要收入來源。

          從熊貓乳品濃縮乳制品業務的產品結構看,其濃縮乳制品業務超九成收入均來自煉乳產品。

          據招股書,熊貓乳品濃縮乳制品包括甜煉乳、淡煉乳、甜奶醬、奶酪、稀奶油。2019年,上述產品銷售收入占濃縮乳制品收入的比重分別為66%、5.32%、22.32%、5.24%、1.11%。

          上述產品中,甜煉乳、淡煉乳、甜奶醬均系煉乳。則截至2019年年底,熊貓乳品濃縮乳制品營業收入的93.64%來自煉乳。

          可見,熊貓乳品濃縮乳制品業務收入或“依賴”煉乳,產品結構單一。不僅如此,煉乳的市場規模狹小。

          據招股書援用自智研咨詢統計數據,2011-2017年,國內煉乳行業市場規模分別為18.41億元、19.62億元、22.32億元、26.87億元、27.26億元、28.95億元、30.52億元,2012-2017年分別同比增長6.57%、13.76%、20.39%、1.45%、6.2%、5.42%。

          2011-2019年,國內煉乳行業產量分別為14.6萬噸、15.8萬噸、16.5萬噸、16.2萬噸、17.1萬噸、18.5萬噸、17.7萬噸、18.2萬噸、19.2萬噸,2012-2019年分別同比增長8.22%、4.43%、-1.82%、5.56%、8.19%、-4.32%、2.82%、5.49%。

          2011-2019年,國內煉乳行業消費量分別為14.78萬噸、15.98萬噸、16.98萬噸、16.88萬噸、18.01萬噸、20.27萬噸、20萬噸、20.6萬噸、20.4萬噸,2012-2019年分別同比增長8.12%、6.26%、-0.59%、6.69%、12.55%、-1.33%、3%、8.74%。

          據招股書,乳制品消費主要集中在液態奶領域,2018年,國內乳制品產量為2,687.1萬噸,銷量為2,681.47萬噸,其中,液態奶產量為2,505.59萬噸,占乳制品產量比重為93.25%。而2018年,煉乳的產量為18.2萬噸,占乳制品產量的比重為0.68%;煉乳的銷量為20.6萬噸,占乳制品銷量的比重為0.77%。

          由上述情形可見,煉乳的市場規模在整個乳制品行業的規模占比不足1%,市場規模狹小,截至2017年煉乳的市場規模僅30.52億元。且2015年以來,煉乳行業市場規模增速明顯放緩。據招股書,2017-2019年,熊貓乳品甜煉乳、淡煉乳、甜奶醬3種煉乳產品收入合計分別為3.6億元、4.45億元、4.05億元,2018-2019年分別同比增長23.46%、-8.86%。

          即2019年,熊貓乳品煉乳產品營業收入出現“開倒車”現象,其主要產品煉乳產品的經營業績或并不理想。而另一方面,近年來,熊貓乳品推出了奶油、奶酪等新的濃縮乳制品,而熊貓乳品在這前述的奶油、奶酪兩產品領域的或競爭力不足。

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          新產品市場份額由國際品牌“盤踞”,或陷產品同質化困境

          據招股書,除煉乳產品外,熊貓乳品近兩年投資新建了奶油和奶酪生產線,陸續推出了稀奶油、馬蘇里拉奶酪和奶酪棒等新產品,進一步豐富產品線。而作為新進者,熊貓乳品新產品或存同質化的現象。

          據熊貓乳品在線商城熊貓食品旗艦店“奶酪”的搜索結果,截至2020年9月15日,熊貓乳品的奶酪產品共有2款,分別為奶酪棒、馬蘇里拉芝士碎。

          其中,奶酪棒定位為兒童零食,賣點主要為高鈣營養。馬蘇里拉芝士碎定位為家用烘焙材料,賣點主要為無需切絲、拉絲長。

          據招股書,邦士(天津)食品有限公司(以下簡稱“邦士食品”)、妙可藍多均是熊貓乳品在奶酪領域內的主要競爭對手。

          據線上商城“天貓”數據,邦士食品、妙可藍多在售產品均包括奶酪棒、馬蘇里拉芝士碎。其奶酪棒定位為兒童零食,賣點亦包括高鈣營養。芝士碎定位為家用烘焙材料,賣點亦包括無需切絲、拉絲長。

          奶油方面,據熊貓乳品在線商城熊貓食品旗艦店“奶油”搜索結果,熊貓乳品奶油產品僅1款,定位為家用烘焙材料。

          據招股書,法國蘭特黎斯集團(以下簡稱“蘭特黎斯”)是熊貓乳品在稀奶油領域的主要競爭對手之一。

          據線上商城“天貓”數據,蘭特黎斯在售商品也包括家用奶油。不難看出,熊貓乳品所推出的奶酪、奶油產品,與主要競爭對手產品或存同質化現象。

          據招股書,品牌壁壘是濃縮乳制品市場的主要壁壘,品牌的建立需要長期的時間和客戶的積累,對于新進企業,即使投入大量的人力、物力和財力進行營銷宣傳,短期內也很難建立有影響力的品牌。

          且招股書顯示,目前國內市場主流奶酪、奶油品牌均為國際品牌,如“安佳”、“總統”、“百吉?!钡?,本土品牌市場占有率較低。

          其中奶酪市場方面,據前瞻產業研究院援引自Euromonitor數據,目前國內奶酪市場由進口品牌主導,國際品牌中,“百吉?!苯刂?018年市場占有率高達27.2%,為奶酪品類龍頭,其2018年營收約為15億元。國內品牌中,蒙牛、妙可藍多等市場占有率領先,分別為2.9%、2%。

          奶油方面,據版招股書,熊貓乳品主要競爭對手蘭特黎斯是全球最大的乳制品生產企業之一,其“總統”牌奶油是集團的明星產品,暢銷于全球超過140個國家或地區。

          而截至2019年末,熊貓乳品稀奶油、奶酪年營收規模合計尚不足3,000萬元。

          據招股書,2017-2019年,熊貓乳品的奶酪銷售收入分別為171.35萬元、585.59萬元、2,268.17萬元,占主營業務收入比重分別為0.32%、0.98%、3.77%。

          據招股書,2018-2019年,熊貓乳品的稀奶油銷售收入分別為30.48萬元、481.28萬元,占主營業務收入比重分別為0.05%、0.8%。

          需要指出的是,據招股書,奶酪和稀奶油為熊貓乳品新產品,尚處于起步階段,奶酪和稀奶油銷售收入規模相對較小。且目前,熊貓乳品奶油、奶酪盈利能力或堪憂,其中稀奶油毛利率連續兩年告負。

          據招股書,2017-2019年,熊貓乳品的奶酪產品毛利率分別為10.91%、-8.05%、20.69%;2018-2019年,熊貓乳品的稀奶油產品毛利率分別為-26.83%、-35.06%。

          在招股書中,熊貓乳品坦承,其在奶油、奶酪等產品領域的競爭力相對較弱。

          此外,據招股書,國內奶酪市場、奶油市場發展仍處于初期,和發達國家相比,國內奶酪市場、奶油市場發展仍處于發展初期,市場規模較小,人均消費較低。

          據前瞻產業研究院統計數據,2013-2018年,國內奶酪行業市場零售規模分別為26.7億元、31億元、36.3億元、42.1億元、49.9億元、58.3億元,2014-2018年分別同比增長16.1%、17.1%、16%、18.5%、16.8%。

          據招股書援引自智研咨詢數據,2013-2018年,國內動物淡奶油行業市場規模分別為24.87億元、28.06億元、34.91億元、45.49億元、51.03億元、56.13億元,2014-2018年分別同比增長12.83%、24.41%、30.31%、12.18%、9.99%。

          近兩年新推產品或陷同質化“囧境”,且市場份額由國際品牌占據,其品牌建設或需要時間的積累,作為奶酪、奶油領域的新進者,熊貓乳品能否突破品牌壁壘,仍是未知數。

          而歷史上,熊貓乳品曾跨界植物飲料市場,卻常年虧損。

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          跨界植物飲料卻陷虧損泥潭,市場開拓能力或缺失

          據公開轉讓說明書,報告期2012-2013年以及2014年1-10月,熊貓乳品主營業務收入由自產乳品、貿易乳品、植物飲料構成;主要產品包括熊貓牌甜煉乳系列、熊貓牌淡奶系列、可寶牌甜煉乳系列、食品配料系列、南沙牌椰子汁系列等。熊貓乳品生產銷售的植物飲料,即是指椰子汁。

          2012-2013年,熊貓乳品植物飲料收入分別為194.94萬元、755.32萬元,占主營業務收入的比重分別為0.34%、1.78%。同期,熊貓乳品植物飲料毛利率分別為21.29%、4.11%。

          據公開轉讓說明書,熊貓乳品的植物飲料業務,目前規模較小,市場集中在海南當地,競爭較為激烈,報告期內處于虧損狀態。2012-2013年和2014年1-10月該業務的營業利潤分別為-100.88萬元、-483.71萬元、-1,349.38萬元。

          對于植物飲料業務持續虧損,熊貓乳品在公開轉讓說明書中稱,正在積極進行市場開拓。其應對措施為拓展市場拓展椰汁業務的銷售渠道,將產品的市場范圍擴大到海南以外的市場;對營銷模式進行調整,考慮電商平臺等新的銷售模式,擴大植物飲料的銷售規模;如果不能通過有效的措施扭虧為盈,可以及時采用剝離等方式退出該業務。

          而植物飲料業務至今或仍未“扭虧為盈”。

          據公開轉讓說明書,植物飲料業務主要由熊貓乳品子公司海南熊貓乳品有限公司(以下簡稱“海南熊貓”)生產經營。

          據2018年招股書,2017年,海南熊貓凈利潤為-90.13萬元。據招股書, 2019年,海南熊貓凈利潤為-57.4萬元。

          作為植物飲料業務的經營主體,截至2019年年底,海南熊貓仍未扭虧為盈,且熊貓乳品或仍未“剝離”該業務。

          據招股書,熊貓乳品主營業務收入由濃縮乳制品、乳品貿易、其他產品的收入構成;其他產品的銷售收入主要來自于椰子汁、脫脂奶等產品的銷售。

          可見,熊貓乳品仍在生產、銷售椰子汁。

          而在招股書中,熊貓乳品未再提及“植物飲料”業務,且在其“主要產品”中亦不再把椰汁列入其中。

          欲多元化發展跨界植物飲料,卻持續虧損成為“拖油瓶”,熊貓乳品市場開拓能力或有存缺失。

          近年來,熊貓乳品營收增長放緩,凈利潤出現負增長。而熊貓乳品第一大業務濃縮乳制品業務,其主要煉乳產品卻面臨市場規模狹小且增速放緩困境,2019年該產品出現營收“開倒車”現象。另一方面,其新推產品奶酪、奶油,市場份額則已由國際品牌“盤踞”,作為該領域新進者,熊貓乳品產品同質化或難破壁。反觀熊貓乳品過去,其曾跨界植物飲料卻陷“虧損”泥潭,市場開拓能力或欠缺。熊貓乳品未來將如何保持可持續盈利能力?不得而知。

          問題還遠未結束,熊貓乳品存在向“零人”公司采購的異象。

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          為“零人”供應商創收上千萬元,采購數據真實性存疑

          據招股書,2017-2018年,熊貓乳品向東營安和乳業有限公司(以下簡稱“安和乳業”)采購奶粉,采購金額分別為1,669.39萬元、1,010.57萬元。同期,安和乳業均為熊貓乳品第五大供應商。

          據市場監督管理局數據,安和乳業股東為劉炳輝、宋福文;2016-2019年,安和乳業社保繳納人數均為0人。

          據公開信息,除安和乳業外,宋福文未持有其他公司股權,劉炳輝還持有東營安和牧業有限公司(以下簡稱“安和牧業”)、廣饒安和蔬菜種植農民專業合作社(以下簡稱“安和蔬菜合作社”)股權。

          據市場監督管理局數據,安和牧業成立于2015年2月10日,于2020年4月29日注銷。2016-2018年,其社保繳納人數均為0人。

          據市場監督管理局數據,安和蔬菜合作社成立于2014年3月21日,于2018年5月17日注銷。該合作社的類型為農民專業合作經濟組織,共有杜廣文、賈瑞庭、杜廣蕓、杜廣來、劉炳輝、李海超6名農民成員。2016-2017年年報顯示,安和蔬菜社保繳納人數均為0人。

          社保人數常年為0人,股東宋福文未持有其他公司股權,另一股東劉炳輝持股的公司安和牧業社保繳納人數常年為0人,且已于2020年4月注銷,安和乳業或系“零人”公司。

          無獨有偶,熊貓乳品另一奶粉供應商亦或系“零人”公司。

          據招股書,2017年,熊貓乳品向蘇州索迪雅國際貿易有限公司(以下簡稱“索迪雅”)采購奶粉,采購金額為542.43萬元。

          據市場監督管理局數據,2016-2019年,索迪雅社保繳納人數均為0人。索迪雅由王文姜持股100%。

          據公開信息,除索迪雅外,王文姜未持有其它公司股權。

          此外,據市場監督管理局數據,索迪雅成立于2014年10月30日,注冊資本為100萬元。而截至2019年末,索迪雅實繳出資額仍為0元。

          也就是說,2017年,索迪雅為熊貓乳品奶粉供應商,而2017年至今,其社保繳納人數均為0人,且索迪雅2014年成立至2019年末,實繳出資額卻仍為0元。索迪雅或系“零人”公司。

          供應商安和乳業、索迪雅為“零人”公司,而熊貓乳品卻與前述兩家供應商的交易額上百萬元甚至上千萬元,其采購數據真實性存疑。

          事實上,熊貓乳品供應商還存在2人撐起上千萬元采購額的異象。

          據招股書,2019年,熊貓乳品向上海倍盎貿易有限公司(以下簡稱“倍盎貿易”)采購沖調粉,采購金額為1,211.46萬元。同期,倍盎貿易為熊貓乳品第三大供應商。

          據市場監督管理局數據,2017-2019年,倍盎貿易社保繳納人數分別為0人、2人、2人。

          值得一提的是,倍盎貿易大股東持股的“零人”公司竟與逾5,000家公司共用聯系電話。

          據市場監督管理局數據,倍盎貿易成立于2017年10月12日,系由任大寶、巢建峰共同設立的公司,兩人分別持股51%、49%。

          2020年3月12日,任大寶退出倍盎貿易,截至退出前,任大寶均為倍盎貿易第一大股東。

          據公開信息,任大寶曾持有上海柘銘貿易有限公司(以下簡稱“柘銘貿易”)、德州甄情食品有限公司、常熟市匯潤貿易有限公司的股權。而上述公司經營狀態分別為吊銷、注銷、注銷。

          值得注意的是,柘銘貿易或系“零人公司”,且與逾5,000家公司共用聯系電話。

          據市場監督管理局數據,柘銘貿易成立于2015年3月10日,2016年社保繳納人數為0人,其后未再提交年報。

          據市場監督管理局數據,2016年4月8日,柘銘貿易因通過登記的住所或者經營場所無法聯系,被列入經營異常名錄。

          此后,因未依照規定期限公示年度報告,柘銘貿易曾3次被列入經營異常名錄,列入日期分別為2016年7月8日、2018年7月7日、2019年7月5日。

          2019年8月1日,柘銘貿易因被列入經營異常名錄屆滿3年仍未履行相關義務,被列入嚴重違法失信企業名單。

          據滬市監虹處〔2020〕092019005590號文件,2020年4月16日,柘銘貿易因成立后無正當理由超過六個月未開業,或者開業后自行停業連續六個月以上,而被上海市虹口區市場監督管理局吊銷營業執照。

          種種跡象表明,柘銘貿易或系“零人公司”,如何撐起上千萬元的銷售額?令人不解。

          此外,據市場監督管理局數據,2016年,柘銘貿易的企業聯系電話為021-63531239。

          而據公開信息,截至2020年9月24日,曾使用或正在使用上述聯系電話的公司數量多達5,063家。

          作為熊貓乳品供應商倍盎貿易大股東任大寶的其他持股公司,柘銘貿易社保繳納人數為0人,且曾出現通過登記的住所或者經營場所無法聯系、連續幾年未申報年報等異?,F象,最終被吊銷。更令人咋舌的是,該公司與逾5,000家公司共用聯系電話。

          種種跡象表明,柘銘貿易是否財務走賬的“皮包”公司?尚未可知。而這背后,倍盎貿易人數僅2人,熊貓乳品卻向其采購上千萬元沖調粉。熊貓乳品與倍盎貿易間的交易數據,其真實性或遭“拷問”。

          此番上市,熊貓乳品或問題“纏身”,未來將如何接受資本市場的考驗?《金證研》滬深資本組將繼續保持關注。

        本文首發于微信公眾號:金證研。文章內容屬作者個人觀點,不代表和訊網立場。投資者據此操作,風險請自擔。

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